博彩业务，放眼国际发展

从2011财政年次季（截至6月30日）数据来看，除了云顶净利呈现微幅下滑外，该公司实际上已经交出亮眼业绩。

肯南嘉 - 超越大市。

云顶是大马少数的国际性业者，拥有相当吸引人的估值。同时，主要业务，即博彩业务，皆在监管完善的环境中营运，并能够与其他国际业者一较高低。

云顶大马在1989年8月内部重组计划中设立，主要管理云顶的博彩、酒店与休闲相关的业务。而该公司原来的业务，就仅有大马成立接近40年的赌场业务以及云顶高原200间房的酒店业务。然而多年的发展下，目前已是国际知名的综合休闲与娱乐业者，并管理超过1万间酒店套房。

云顶大马在2010年12月，以3亿4000万英镑（17亿令吉）的价格，向云顶新加坡收购云顶英国的全部股权，从而张开了开拓海外业务的际遇。云顶英国共有44家赌场，为该国规模最大的赌场。

2011年6月，云顶英国获得政府批准，在伯明翰的国家会展中心，经营大型赌场，并将在2013年起开业。

云顶大马另一子公司云顶纽约在2010年9月，获准为水道马场（即目前的纽约名胜世界）建设及营运视频彩票的设施，有关措施预计可在今年末季投入营运。分析员认为有关措施将在2012年次季推出。到时，拥有5000架视频彩票的纽约名胜世界，将成为纽约第二大的赛马赌场。

纽约名胜世界是以小规模姿态进入美国市场。至今，该公司在纽约共有8个赛马场赌场。相较于该区同行，纽约名胜世界设定的策略地点占了优势。分析员预测，每架视频字票机(VLT)按日净利为300美元，加上良好策略地点，该赌场的发展前景备受看好。但分析员重申，该赌场在2011年末季才正式投入营运。

此外，云顶大马在2011年5月，以2亿3600万美元的代价，在迈阿密收购一块13.90英亩地段。该公司管理层透露，一旦州政府撤销相关条约，他们将在总值30亿美元的娱乐大楼内把其中一层建设为赌场。

在大马，云顶大马享有强大的现金流，主要归功于其垄断国内的赌场专利。即使新加坡去年开设全新赌场，云顶大马在国内的业绩依然没有收到显著的冲击。

云顶新加坡前景可期

云顶新加坡旗下的新加坡圣淘沙名胜世界成立以来，在新加坡的市场占率高达52%。

根据市场估计，新加坡赌场业务的整体营收约50亿美元（约148亿5000万令吉），而大马市场仅达16亿美元（约47亿5200万令吉）。

换言之，新加坡赌场规模继澳门之后，全亚洲第二大的博彩市场。

未计算利息、税项、折旧及摊销之盈利(EBITDA)赚幅已高达50%，实为全球表现最好的业者之一。云顶大马的EBITDA赚幅，则为40%。

云顶新加坡是接获当地政府颁发的第二张博彩执照，但却是第一家投入营运的博彩业者。其主体公园在2010年3月非正式营运后，仅在少于2个季度的时间就成功获得净利，并在2010财政年招来多达200万名访客。

分析员预测，该业务在2011年杪，将吸引330万名以上的访客。同时也相信，在2012年与2013年，游客量按年增长10%。

至于票价方面，分析员认为，2011年的门票销售将从目前的每人85新元，上升至每人86.70新元；而2012年至2013年，将按年增长2%。

有鉴于此，分析员相信，云顶新加坡在2011年将为云顶的EBITDA带来47%的贡献，比例上将少于2010年的50%。

贡献比例下滑，主要在于云顶种植和电力业务的成长步伐比云顶新加坡较快。

事实上，分析员表现，云顶新加坡2011年的EBITDA或将按年增长3.9%，或达1亿3800万令吉的增长。

云顶种植盈利成长具弹性

贡献比重较小，但是盈利成长空间却相对强劲与具有持续性。在印尼的种植地段，已经在2010年起开始生产棕油。

截至2010年，该公司的已种植地段，从2005年的5万8138公顷，提升到8万9058公顷。因此分析员预测，其已种植地段，将在2015年之际，上升至15万0322公顷。

在2005年与印尼的SEPANJANG集团以联营方式进行合作，开拓印尼的种植业务，云顶种植持股比例是70%。当时SEPANJANG集团主要提供种植地段，而云顶种植则投入3亿5000万令吉，作为未来10年的营运资金。而该地段在2007年起投入种植，并随后在2011年首季开始获得盈利。

云顶种植在印尼的地库较大马多，即达8万5000公顷，而大马地段总面积为6万3222公顷。分析员预测，依据目前种植速度演算，印尼的成熟地段，将在2016年超越大马，成为该公司的主要盈利贡献。

与此同时，大马的地段届时将须要进行重新种植，而出现盈利贡献下滑的现象。

基于过去10年原棕油价格普遍往上攀升，云顶种植从1999年至2010年，营运获利按年平均为18%，因原棕油价格从1999年的每公吨883令吉，飙涨至2010年的2791令吉。

分析员预测，原棕油价格将在2011年维持在3200令吉的平均价位，而2012年至2013年则将稍微下滑至3000令吉水平。

尽管未来2年的价格会放缓，但分析员相信，云顶种植将会持续取得更高的盈利成长，主要在于印尼的种植地段即将成熟。

分析员预测，该公司的鲜果串成长，将从2011年的6.1%，上升至2012至2013年的16.8%与18.4%。

发电厂料不获国能续约

云顶也拥有独立发电厂(IPPs)的业务，并为国内首5家拥有该执照的业者。

云顶持有位于瓜拉冷岳720兆瓦发电厂的58.6%股权。

该公司与国能的购电协议(PPA)将在2015年届满。而该发电业务为云顶带来每年2亿8000万令吉的营运获利。然而分析员预测，尽管云顶在5年前已与国能商讨续约事宜，但根据国能目前的表态，这项续约活动的可能性颇低。

云顶也分别在印度和中国拥有发电厂。当中，印度有2个电力工厂，分别是位于LANCO KONDAPALLI和ABAN，电力为368兆瓦与113兆瓦的发电厂。

云顶在中国原本拥有4家发电厂，分别为湄洲湾火电厂（724兆瓦）、南京发电厂（76兆瓦）、苏州发电厂（109兆瓦）以及无锡发电厂（42兆瓦）。随后，云顶旗下杉原电力在2006年，以1亿5530万美元，收购湄洲湾火电厂其余的74%股权及100%间接权益。然而，该公司在2010年接受中国方面建议，以补偿方式关闭3家小型发电厂，仅剩湄洲湾火电厂。

除此之外，云顶旗下也拥有一家名为JANGI WIND的98兆瓦风力发电厂，该厂设在印度古吉拉特(GUJARAT)，并预计在2011年末季正式运营。这是云顶首次涉足再生能源的发电业务。

此外，该公司也在美国拥有太阳能、单晶矽光伏电池等发电业务的小部分股权。

另外，云顶也在印尼拥有油气业务，是该公司旗下规模最小的业务。

该公司成功于2011年发现每天可获取100尺立方工尺的高素质ASAP-1X燃气，并为云顶带来少于1%的盈利贡献。

业务前景正面

鉴于获得云顶大马、云顶新加坡以及云顶种植的支撑下，分析员预测，云顶2011年至2013年的年复合成长率(CAGR)获得增长至12.2%的水平。

至于现金流方面，分析员认为，云顶2011年和2012年的净现金流，将分别提高至30亿2000万令吉以及47万8000令吉。

分析员也预测，云顶大马的贡献在2013年将多达58.8%或23亿令吉的情况下，因而预测2013年的净现金流可达到70亿8000令吉。

此外，云顶是全球最便宜的赌博股，相较于领域同行水平的16.5倍，该公司的水平在11.4倍（2012年）。针对此事，分析员解释，因为云顶已非纯粹赌博业者，并逐步增加其他业务的贡献比重。

有鉴于此，分析员给予【跑赢大市】的投资评级，目标价为RM12.68。